Смоленский Форум

Курс валюты может вырасти до 130– 140 руб. за доллар, поскольку только эта отметка способна нивелировать падение цен на сырьевой экспорт. При каких условиях это произойдет, объясняет Антон Прокудин (УК «Ингосстрах-Инвестиции»)

В 2022 году номинальный валютный курс доллара к рублю вернулся к уровням давно позабытого 2015 года. Причем если судить по паритету покупательной способности, то уровень курса был крепче, чем в 2013–2014 годах перед предыдущей девальвацией, что явным образом наводило на мысли о необходимости закупки валюты.
Сейчас ряд экономистов уверены, что крепким курс может остаться надолго, однако мы не видим причин для этого. И вот почему.
К концу 2021 года стало очевидно, что сильный рост цен на газ вкупе с высокими ценами на нефть приведет к получению рекордной валютной выручки с конца
2021 года. И валютный курс стал действительно укрепляться с 75 руб. в отдельные моменты в конце года до 69 руб. Но геополитическая ситуация стала накалятся, что в итоге привело к ослаблению валютного курса с декабря до 75–80 руб.
В феврале 2022 года курс слетел с 75 до 120+ руб. за доллар США, но благодаря хорошей конъюнктуре на энергетическом рынке и поддержке от сократившихся объемов импорта курс доллара к лету вернулся к уровню 50–60 руб.

Глобальная рецессия уже зарождается в мире. В Великобритании она началась в
третьем квартале этого года, ключевые страны Евросоюза попадут в нее, вероятно, уже в ближайшие месяцы. Рецессию в США ожидают к осени 2023 года. Конечно, из-за введенных ограничений вряд ли можно ждать оттока капитала из России. Но валютный курс зависит в первую очередь от экспорта, который пока так неуклюже пытаются обвалить страны Евросоюза и США.

Цены на энергетические ресурсы пока остаются высокими, однако экспорт газа в Европу упал втрое (это приведет к большим потерям в — до $7 млрд в месяц из $54 млрд летом, так как Европа была основным экспортным рынком). Импорт восстанавливается и вернется к нормальным значениям (20,5% от ВВП) к середине
2023 года. Все это несколько ослабит рубль (не более чем до 80 руб.) уже в первой половине года. Но главные проблемы для курса не в этом.
Из $600 млрд с небольшим годового экспорта почти $500 млрд приходится на сырьевой. Цены на него (нефть, газ, металлы, удобрения) являются циклическими и в условиях рецессии почти всегда становятся низкими. Сейчас они высокие, поэтому и экспорт в стоимостном выражении такой большой. По нашим оценкам, падение только цен на эти товары (без изменений объемов) снизит экспорт к 2024 году в район $280 млрд (то есть примерно вдвое). Оценки Банка России и того резче — $227 млрд, то есть почти втрое (по сценарию «глобальный кризис»). Для балансировки такого падения валютный курс должен будет вырасти почти пропорционально, по наши расчетам, к 130– 140 руб. в 2024 году.

«Если рецессия не обвалит радикально цены на сырьевые товары, то курс останется крепким, пусть и не 60 руб., как сейчас», — так думают наши оппоненты, считающие, что рецессия не обязательно приведет к быстрому снижению цен на нефть и металлы. И если мы посмотрим в 2008 год, то действительно обнаружим, что безудержные финансовые спекуляции в начале той рецессии приводили первые полгода к росту цен на сырье вместо его падения.
А в начале 1980-х действия ОПЕК приводили к удержанию цен на нефть на высоких уровнях вплоть до 1985 года, несмотря на
две рецессии: в 1980 году и 1981–1982 годах. А в 1985 году нефть рухнула из-за окончания катастрофического сокращения добычи Саудовской Аравией, так как она уже больше не могла и не хотела поддерживать искусственную цену на нефть за счет троекратного сокращения собственной добычи и экспорта.
Проблема кроется в экономике российских экспортных сырьевых компаний. Наши расчеты показывают, что при сохранении курса на уровне 60–70 руб. у многих крупных компаний произойдет падение рентабельности до уровней, невиданных за прошедшее десятилетие. У некоторых компаний EBITDA может принять даже отрицательные значения. В таких условиях производство во многих сырьевых компаниях будет попросту свернуто, поскольку компаниям нет смысла продавать сырье себе в убыток. Это будет ударом по экспорту, только с другой стороны — со стороны объема. Санкции сейчас пытаются сократить именно объем российского экспорта, а сделать это реально может крепкий валютный курс.
В принципе не важно, что приведет к падению экспорта: падение его объема или цены. Главное, что в стоимостном выражении он снизится. Реакция валютного курса не заставит себя ждать, ведь постоянный спрос на валюту нарастает по мере восстановления импорта. Пока отток капитала
невысок, развитие девальвации может быть заморожено, как это происходит в последние месяцы. Но вместо спада оттока капитала мы сможем наблюдать его усиление при пробое валютным курсом важных психологических отметок (70, 80, 100 руб.).